Valoración de empresas: flujo de caja descontado (DCF) y múltiplos

Lo que lograrás en esta lección

Entender la diferencia entre valor contable, valor de la empresa y valor de las acciones.
Calcular el flujo de caja libre a partir de los estados financieros.
Valorar una empresa con flujo de caja descontado (DCF): WACC, valor terminal y deuda neta.
Contrastar el resultado con múltiplos como EV/EBITDA y leer un análisis de sensibilidad.

"¿Cuánto vale mi negocio?" es la pregunta que llega con un socio que quiere entrar, un comprador, un banco o una herencia. La respuesta no está en el balance general: el patrimonio contable (lección 9) refleja lo que se invirtió en el pasado, no lo que la empresa generará en el futuro. Para valorar se usan dos métodos principales, que en esta última lección aplicarás con todo lo aprendido en el curso.

Tres valores distintos

Concepto	Qué mide
Valor contable (patrimonio)	Activos menos pasivos según los libros. Mira hacia atrás.
Valor de la empresa (EV, enterprise value)	Lo que vale el negocio en sí, por su capacidad de generar caja, sin importar cómo se financia.
Valor del patrimonio (de las acciones)	Lo que les corresponde a los dueños: valor de la empresa menos la deuda neta.

Valor del patrimonio = Valor de la empresa − Deuda financiera + Caja
                     = Valor de la empresa − Deuda neta

Una cafetería con mucha deuda y otra sin deuda pueden tener el mismo valor de empresa, pero sus dueños no tienen el mismo patrimonio: en la primera, una parte del valor es de los bancos.

Paso 1: el flujo de caja libre

El flujo de caja libre (FCL) es el dinero que el negocio genera después de pagar impuestos y de invertir lo necesario para seguir funcionando y creciendo. Es el dinero que podría repartirse entre bancos y dueños:

  EBITDA
− Depreciación
= EBIT (utilidad operativa)
− Impuestos sobre el EBIT
+ Depreciación (no es salida de caja)
− Inversiones en activos fijos (capex)
− Aumento del capital de trabajo
= Flujo de caja libre

Café Aurora creció a tres locales. Un inversionista ofrece comprar el 30%. Las proyecciones a cinco años, en miles, son estas (tasa de impuesto del 30%, depreciación de 30, capex de 35 y un aumento del capital de trabajo de 5 cada año):

Año	1	2	3	4	5
EBITDA	120	132	145	155	162
EBIT (EBITDA − 30)	90	102	115	125	132
Impuestos (30% del EBIT)	27,0	30,6	34,5	37,5	39,6
FCL (EBIT − impuestos + 30 − 35 − 5)	53,0	61,4	70,5	77,5	82,4

1. ¿Por qué se suma la depreciación al calcular el flujo de caja libre?

Porque es un ingreso extraordinario.
Porque se restó para calcular el EBIT y los impuestos, pero no es una salida de dinero.
Porque la ley lo exige.

La depreciación reduce la utilidad (y por tanto los impuestos), pero el dinero salió cuando se compró el activo. Esa salida se refleja en el capex.

Paso 2: la tasa de descuento (WACC)

Los flujos futuros se traen a hoy con una tasa que refleja el riesgo y lo que exigen quienes financian la empresa: el costo promedio ponderado de capital (WACC). Combina lo que piden los dueños (costo del patrimonio) y lo que cobran los bancos (costo de la deuda, que se abarata porque los intereses reducen impuestos):

WACC = %Patrimonio × Costo del patrimonio + %Deuda × Costo de la deuda × (1 − t)

Café Aurora: 80% patrimonio al 17%, 20% deuda al 10%, impuesto del 30%
WACC = 0,80 × 17% + 0,20 × 10% × 0,70 = 13,6% + 1,4% = 15%

¿Por qué el dueño de una pyme exige un 17%? Porque podría invertir en alternativas más seguras (bonos, fondos indexados) y solo acepta el riesgo de un negocio pequeño si espera bastante más. En empresas grandes y estables el WACC es menor; en negocios pequeños, nuevos o en países con más riesgo, mayor.

Paso 3: el valor terminal

La empresa no desaparece en el año 5. El valor de todos los flujos posteriores se resume en el valor terminal, que supone un crecimiento perpetuo moderado (g), normalmente cercano a la inflación de largo plazo:

Valor terminal (año 5) = FCL año 5 × (1 + g) ÷ (WACC − g)
                       = 82,4 × 1,03 ÷ (0,15 − 0,03) = 707,3

El valor terminal pesa mucho

En este caso representa el 61% del valor total, algo habitual. Por eso, pequeños cambios en g o en el WACC mueven mucho el resultado, y un g mayor que el crecimiento de la economía a largo plazo no tiene sentido: ninguna empresa puede crecer más que la economía para siempre.

Paso 4: descontar y sumar

Año	FCL	Factor 1 ÷ 1,15ⁿ	Valor presente
1	53,0	0,8696	46,1
2	61,4	0,7561	46,4
3	70,5	0,6575	46,4
4	77,5	0,5718	44,3
5	82,4	0,4972	41,0
Valor terminal	707,3	0,4972	351,6
Valor de la empresa (EV)			575,8
− Deuda neta (préstamos 80 − caja 20)			60,0
Valor del patrimonio			515,8

El 30% del patrimonio vale unos 154,7 mil. En Excel puedes hacer todo con la función de la lección 13 del curso de Excel: =VNA(15%; FCL1:FCL5) + VT/(1+15%)^5.

2. El valor de una empresa es 500 y tiene préstamos por 120 y caja por 30. ¿Cuánto vale su patrimonio?

Deuda neta = 120 − 30 = 90. Patrimonio = 500 − 90 = 410.

Contrastar con múltiplos

El segundo método compara con empresas parecidas que se vendieron o cotizan en bolsa. El múltiplo más usado es EV/EBITDA: cuántas veces su EBITDA anual se pagó por la empresa. Si negocios similares se vendieron a 5,5 veces el EBITDA y el EBITDA actual de Café Aurora es 110:

Valor de la empresa = 110 × 5,5 = 605
Valor del patrimonio = 605 − 60 = 545

Los dos métodos dan resultados cercanos (515,8 y 545), lo que da confianza. Si difirieran mucho, habría que revisar las proyecciones o la comparabilidad de las empresas usadas.

Sensibilidad: un rango, no un número

Una valoración seria se presenta como un rango. Valor del patrimonio de Café Aurora según el WACC y el crecimiento perpetuo:

WACC \ g	2%	3%	4%
13%	591	637	693
15%	486	516	551
17%	409	430	454

Es exactamente la tabla de datos de dos variables que aprendiste en el curso de Excel. El rango razonable aquí va de unos 490 a 550: esa es la zona para negociar.

Lo que el número no dice

Una valoración depende de supuestos. Antes de creerla, pregunta: ¿las ventas proyectadas son realistas frente a la historia (lección 12)? ¿El negocio depende del dueño? ¿Los estados financieros son confiables? Un comprador aplicará descuentos por riesgos así; ordenar la contabilidad y reducir la dependencia del dueño aumenta el valor de tu empresa.

3. Si aumentas el WACC de una valoración por DCF, ¿qué ocurre con el valor?

Sube, porque la empresa es más rentable.
Baja, porque los flujos futuros se descuentan más.
No cambia.

Una tasa mayor refleja más riesgo y reduce el valor presente de cada flujo, sobre todo del valor terminal.

Ejercicio práctico: valora una distribuidora

Una distribuidora genera un flujo de caja libre estable de 50 (miles) al año. Proyectas 5 años iguales y después un crecimiento perpetuo del 2%. El WACC es 12%, la deuda neta es 100 y el EBITDA actual es 80. Empresas similares se venden a 6 veces el EBITDA.

Calcula el valor presente de los 5 flujos.
Calcula el valor terminal y tráelo a hoy.
Obtén el valor de la empresa y del patrimonio por DCF.
Compáralo con el valor por múltiplos.

Ver solución

1) VP de 5 flujos de 50 al 12%:  =VA(12%; 5; -50)      → 180,2
2) Valor terminal: 50 × 1,02 ÷ (0,12 − 0,02)           = 510,0
   Traído a hoy: 510 ÷ 1,12^5 = 510 × 0,5674           = 289,4
3) Valor de la empresa: 180,2 + 289,4                  = 469,6
   Valor del patrimonio: 469,6 − 100                   = 369,6
4) Múltiplos: 80 × 6 = 480 → patrimonio 480 − 100      = 380,0

Ambos métodos coinciden en un patrimonio de entre 370 y 380 mil. Si alguien ofreciera 300, sabrías que es una oferta baja; si pidieras 500, necesitarías justificar un crecimiento mayor que el supuesto.

Resumen

El valor contable mira al pasado; la valoración mira a la caja que el negocio generará.
Flujo de caja libre = EBIT después de impuestos + depreciación − capex − aumento del capital de trabajo.
DCF: descuenta los flujos y el valor terminal con el WACC; resta la deuda neta para obtener el valor del patrimonio.
El múltiplo EV/EBITDA sirve para contrastar el resultado.
Presenta siempre un rango con un análisis de sensibilidad.

Resumen del curso

Nivel 1, básico: qué es la contabilidad, la ecuación contable, las cuentas y la partida doble.
Nivel 2, intermedio: libros diario y mayor, inventarios, ajustes y cierre, estado de resultados.
Nivel 3, avanzado: balance general, flujo de efectivo y razones, presupuesto y análisis financiero.
Nivel 4, experto: impuestos, costo laboral, costos y precios, y valoración de empresas.

¡Felicidades, terminaste el curso de contabilidad para no contadores! Ahora puedes registrar, leer y analizar los números de un negocio, ponerle precio a lo que vendes y estimar cuánto vale una empresa. Marca las lecciones como completadas para descargar tu certificado. Si quieres llevar estos análisis a hojas de cálculo profesionales, sigue con el curso de Excel, que incluye funciones financieras y Power Pivot.